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近日，Ed Yardeni分享了他对2026年股票、债券和黄金市场的展望，并剖析了未来一年可能影响这些资产类别的关键驱动因素。
Yardeni认为我们正处于“咆哮的2020年代”。基于每股收益（EPS）预计在2027年达到350美元，标普500指数有望在2026年底冲向7700点，并最终在本十年末挑战10000点大关。与此同时，黄金长期目标同样看至10000美元，而白银等贵金属受工业需求驱动也将同步走强。
Yardeni表示，AI领域已从垄断走向“军备竞赛”，竞争加剧正收窄科技巨头的护城河。市场逻辑正在发生深刻转变：投资重点将从AI技术的生产者（七巨头）扩散至AI技术的使用者，后者通过AI提升利润率的潜力巨大。
以下为要点总结：
我们仍然认为，在 2026 年，市场涨幅将从“七巨头”扩散到那令人印象深刻的“493 家公司”。 现实情况是，如果 AI 真的货真价实，那么真正的受益者可能不是技术的生产者，而是技术的 使用者——那些利用技术提高生产力、增加利润率的公司。 我们仍然属于那个阵营，即认为过去四年经济一直很有韧性。让我们把这看作是“咆哮的 20 年代”（Roaring 2020s）的故事。 我们确信，随着进入新的一年，生产力的提高将压低单位劳动力成本通胀，我们将能够实现2%的通胀率。如果真是这样，美联储就不会加息。也没人会再谈论更高的利率了。 也许债券市场会继续稳定在4%以上的水平。我们认为，到2026年底，市场将预期2027年的每股收益达到350美元。350美元乘以22倍的市盈率，你就得到了7700点，这就是我们要预测的标普500指数的目标位。
我们仍然认为，到本十年末（即2029年底），标普指数将达到10000点。如果标普指数能做到这一点，我们认为黄金到本十年末也能达到每盎司10000美元。 黄金实际上是分散或平衡标普投资组合的一种很好的方式：当标普指数飞涨时，黄金表现平平；但当标普指数飞不动时，黄金表现很好。 现在我有点犹豫，是不是应该把黄金目标调高到6000美元，也许我会的。 白银在电子产品中应用广泛，所以从逻辑上讲白银比黄金更有道理，但我认为贵金属整体都会继续表现良好。
以下为Yardeni播客全文：
美股盈利驱动力正从AI“生产者”转向“使用者”
大家好，我是Ed Yardeni。今天是 12 月 22 日，我想大家应该都在为圣诞节做准备了。希望大家度过了一个愉快的光明节，新年也马上就要到了。我和妻子决定今年就在家过节，就不去机场和大家人挤人了。顺便说一下，今天天气不错，阳光明媚。虽然有些冷——毕竟是冬天嘛——但没下雪。前几天倒是下了一些雪，不过一场雨过后全化了。
好了，言归正传。现在的问题是，这波股市反弹会像雪一样融化消失吗？目前看来毫无迹象。“圣诞老人行情”（Santa Claus rally）似乎已经蓄势待发。 关于“圣诞老人行情”的具体起止时间，我想大家都有不同的定义。虽然大家都同意它会在年底结束，但关于开始的时间，我个人倾向于把 11 月和 12 月都算在内。过去 10 年里，这两个月对市场来说通常都是相当不错的月份，平均为标普 500 指数贡献了约 4 个百分点的涨幅。所以我觉得平均来看，这是一波很不错的“圣诞老人行情”。而且目前标普 500 的表现似乎不仅达标，甚至超额完成了任务。过去 10 年标普 500 的平均涨幅约为 12%，而我们现在已经上涨了 16.5%。
所以重申一下，我认为我们的“圣诞老人行情”已经开始了，而且从现在到年底，大概率不会回吐多少涨幅。在我们看来，驱动市场的核心动力是企业盈利。 分析师们依然非常看涨。实际上，相比年初，他们现在更加乐观了。年初时他们对盈利前景非常谨慎，在财报季开始前大幅下调了第一季度和第二季度的预期，下调幅度相当激进。显然，他们当时被特朗普的关税风波吓到了。我认为，部分人也被一月下旬发布的 DeepSeek 给吓到了。这家中国公司推出了一个开源的大语言模型（LLM），其训练成本显然比美国这边的超大规模云计算厂商（Hyperscalers）要低得多。于是市场上突然出现了一个质疑：既然可以用更便宜的芯片、更具成本效益的方式训练模型，那这些巨头为什么要花那么多冤枉钱呢？在第一和第二季度的财报季中，这些云计算巨头给出了回应。他们基本上表示：“不，我们认为我们需要这些数据中心，我们需要最先进的英伟达芯片。”
最近的情况表明，OpenAI 并不是唯一的大语言模型玩家。有一段时间，大家的看法似乎是 OpenAI 拥有 ChatGPT 和 Copilot（Copilot 基本上就是 ChatGPT），所以他们肯定是领跑者。然后 Gemini 3 出现了，还有其他一些 LLM 也非常出色，功能上不相上下。而且谷歌的 Gemini 3 运行在 TPU 芯片上，而不是 GPU 上。TPU 是他们内部研发的芯片。所以突然之间，竞争变得更加激烈了。
过去几周——也许是两三周——我们一直在谈论这个话题，并用《权力的游戏》来做类比：直到最近，“美股七巨头”（Magnificent Seven）还各自拥有这七个王国、各自的领地，周围有宽阔的护城河，彼此之间不需要太激烈的竞争。他们经营着各自非常优秀的业务，处于一种准垄断的状态。而在过去几周里，情况发生了变化，现在的观念是 AI 正在迫使他们相互竞争。 这就是所谓的“AI 军备竞赛”，大家都在争相建设数据中心，不断推出更好、更强的大语言模型。
人们开始质疑：他们真的能从大语言模型上赚到大钱吗？他们在这些数据中心上的巨额投入会有回报率（ROI）吗？答案可能是肯定的，但这其中存在很大的不确定性，而且谁将是这场竞赛的最终赢家也充满了变数。我记得在哪里读到过一句很精辟的话：等到他们用最先进的芯片建成这些数据中心时，这些设备可能已经过时了，因为这一路上总会有新东西被开发出来。
显然，目前这里仍然存在一些炒作成分。一些科技巨头的掌门人——比如埃隆·马斯克（他是好几家公司的老板）、谷歌的负责人，我想还有杰夫·贝佐斯——都在说他们正在研究把数据中心建到外太空去。亚马逊有发射卫星的能力，特斯拉和 SpaceX 当然也有这个能力。但我们仍然认为，在 2026 年，市场涨幅将从“七巨头”扩散到那令人印象深刻的“493 家公司”。
我们依然认为，要超配（overweight）信息技术和通信服务板块是很困难的。我的意思是，你当然可以这样做，但这意味这你得把超过 45% 的投资组合压在这两个板块上。当然，如果要超配“七巨头”，你就得把超过 30% 的资金仅投入到这七只股票中。现实情况是，如果 AI 真的货真价实，那么真正的受益者可能不是技术的生产者，而是技术的 使用者——那些利用技术提高生产力、增加利润率的公司。
巨量财政刺激下的美股韧性与隐忧
这显然是未来面临的一个重要议题。另一个重要议题当然是经济表现。我刚才试图查找 GDP 数据但没找到。如果有人看到了，请给我发个信息告诉我数值是多少。我们预计第三季度增长率为 3.5%，此前第二季度增长了 3.8%。我想我们会看到，在劳动力市场几乎没有增长的情况下，经济是否还能保持这种增长速度。实际工资仍在上涨，但净招聘的步伐基本上已降至每月 3 到 6 万人左右。市场似乎已经习惯了这种可能是劳动力市场“新常态”的想法。所以目前这对市场来说似乎不是问题。但是，如果劳动力市场继续保持这种低迷的新增就业人数，同时我们开始看到零售销售真的变得非常疲软，那么我们就必须担心消费者了——担心出现消费者主导的经济放缓甚至更糟的情况。这是一个未来悬而未决的问题。我们仍然属于那个阵营，即认为过去四年经济一直很有韧性。让我们把这看作是“咆哮的 20 年代”（Roaring 2020s）的故事。
我刚才看到 GDP 第三季度的数值出来了，消费者支出是 3.5%。好的，谢谢 William，非常感谢。这符合我们的预期，老实说，这之所以符合预期，是因为亚特兰大联储的跟踪模型一直预测是 3.5%。我们很依赖他们的数据，认为他们做得相当不错。顺便说一句，我们也关注克利夫兰联储的通胀实时追踪（Nowcast），它似乎也很准确，显示的数值更接近 0.3 而不是 11 月份的 0.2。11 月的 CPI 数据是个好消息，但我认为大家都得出了结论，这可能是一个有点古怪的数据，因为劳工统计局（BLS）缺失了很多分项数据。
最后，当然还有市场走向的问题。如果经济能保持韧性，那么估值倍数可能会继续保持在目前的 22 倍左右。通常在市场调整期间，估值倍数会跳水。因为虽然企业盈利保持住了，但对经济衰退的恐惧会拉低市盈率（PE）。但这只是调整，因为并没有真正发生衰退，盈利还在增长。而只有当衰退真正发生时，你才会遇到熊市，那时你会遭受双重打击：既看到市盈率下降，又看到盈利下降。但如果从现在到这十年结束都不会发生全面衰退——也许不会有全面衰退，而是不同行业在不同时间出现轮动式衰退——那么总的来说，消费者能撑住，资本支出能撑住。当然，在我们这个行业里没人真正喜欢联邦赤字，但它确实是刺激经济的一个来源，特别是利息收入和社会福利支出等等。
如果情况确实如此，那么估值倍数应该能维持住。我认为生产力将继续在此基础上大幅提升，表现会好于预期。如果是这样，这将抑制单位劳动力成本的通胀，进而拉低整体通胀率。所以，把我们要把自己算作通胀问题的乐观派。
我们一直认为，如果不是因为关税，通胀率现在早就降到2%了。我认为关税导致通胀停滞在3%左右。这一点在耐用品通胀率中可以看得很清楚——它原本已经轻微转负进入通缩，现在又稍微回升了。这一波动决定了是能降到2%，还是卡在3%动弹不得。但我们确信，随着进入新的一年，生产力的提高将压低单位劳动力成本通胀，我们将能够实现2%的通胀率。如果真是这样，美联储就不会加息。也没人会再谈论更高的利率了。
也许债券市场会继续稳定在4%以上的水平。我们仍然面临赤字问题。你可以看到，政府方面显得手忙脚乱，甚至有点惊慌失措，因为他们意识到中期选举是个大麻烦。无论是Mamdani在纽约市的胜选，还是弗吉尼亚州发生的情况，亦或是宾夕法尼亚州民主党赢得的几场选举，都让政府意识到，把重心放在关税上可能走错了路，他们当初真该把精力更多地放在降低物价上。现在他们正急于补救，但你其实很难真正把物价降下来。也许你能降低某些商品的价格，但没法把整体物价水平拉回到过去的水平。
所以，他们的做法是——正如我们看到的，贝森特和总统表示，人们将在第一季度的某个时候收到2000美元的支票。除此之外，由于那项“大漂亮”的法案效力追溯到去年年初，人们将获得比平时更多的退税。因此，第一季度和第二季度将会有大量的财政刺激，而债券市场可能一点也不喜欢这样。这必然意味着赤字会变得更大。所以，我们可能会面临一些令人震惊的情况。也许这才是真正值得警惕的事情——所有这些刺激措施虽然可能让经济保持3%到4%的增长，但也会带来副作用。
Yardeni：黄金十年内挑战10000美元
关于标普500指数的每股收益（EPS），我们将在明年一二月份拿到第四季度的最终数据，看起来今年大约是每股270美元。2026年看起来约为每股310美元，而我们对2027年的估算是每股350美元。我们认为，到2026年底，市场将预期2027年的每股收益达到350美元。350美元乘以22倍的市盈率，你就得到了7700点，这就是我们要预测的标普500指数的目标位。
我们仍然认为，到本十年末（即2029年底），标普指数将达到10000点。如果标普指数能做到这一点，我们认为黄金到本十年末也能达到每盎司10000美元。
说到黄金，我有过问题——我以前不够看涨。我原以为自己已经很看涨了，当时看起来确实如此。年初的时候，金价到了3000美元左右，就在那时我说年底能到4000美元。而就在刚才我看屏幕时，金价已经是4400美元了，而我原本以为明年底才会到5000美元。现在我有点犹豫，是不是应该把目标调高到6000美元，也许我会的。我会找个时间坐下来写一篇简评，给大家更新一下关于黄金的看法。
不过，咱们来找点乐子——我想我们在一起总是挺开心的。虽然有时候我会把这边的事情搞砸，但让我们看看能不能顺利展示出来。我们来看一些图表。
这是一张黄金走势图。顺便说一句，我很感激有这么多人出席，我想你们很多人可能是在海滩度假时收听的。我们把这些图表称为“网络出版物”（Web Pubs），它们就在我们的网站上。这是关于黄金的那一张。在这里你可以看到黄金走向2027年底的趋势。也就是我们要采取一种“咆哮的20年代”（Roaring 2020s）的视角。就是这张图。你可以看到，当金价突破这个水平进入3000美元区间时，我们就开始谈论年底达到4000美元。现在我们已经到了，而且今天创下了历史新高。
有人说这是因为委内瑞拉的原因，但显然有很多因素在推高金价。这些因素中没有哪一个是特别科学的，也没法放进公式里，或者用图表显示出直接的相关性——除了一个。我马上给你们展示。所以，年底看5000美元，可能很快就会上调，然后看10000美元。
现在，让我们看一张可以说是我们原创的图表，这是一张稍微带点分析性或逻辑性的图表。
在70年代初，尼克松关闭了黄金窗口，于是金价起飞了。当时大概是每盎司40美元。真的起飞了，涨了五倍。这向你展示了黄金的爆发力。然后它稍微回调了一些，接着又恢复上涨到800美元，这是20倍的增长。那真是太棒了。然后我们遭遇了亨特兄弟白银危机，金价暴跌，腰斩了一半。但即便如此，相比起步价仍然是巨大的涨幅。之后金价一路阴跌，大家都对黄金感到厌倦了。
与此同时，股票市场——顺便说一句，这两者是在完全相同的比例尺上——这让它看起来像是一场赛马，你知道谁领先了。之前黄金是赢家，然后它衰退了。与此同时，标普指数持续攀升，让人们赚到了钱，而黄金没有。然后我们在90年代末迎来了那波大牛市。当标普指数那么有趣的时候，谁还想持有黄金呢？
但后来标普指数没那么有趣了，大概就是最近这十年吧。与此同时，黄金恢复了攀升，看起来它从大约300美元涨到了2000美元。这是一个相当可观的涨幅。然后我们又经历了一段停滞期。而在这里，我们再次看到金价开始追赶标普500指数。
你会注意到标普指数和黄金之间存在一种反向关系。这里面没有什么统计学上的显著性，因为实际上只有三个观察样本，但这确实表明，黄金实际上是分散或平衡标普投资组合的一种很好的方式：当标普指数飞涨时，黄金表现平平；但当标普指数飞不动时，黄金表现很好。
现在我们面临这场“赛马”：黄金在4400点，而标普500指数接近6900点。我们的想法是，如果标普指数在本十年末达到10000点，黄金也有机会达到那里。这可能是某种全球性的再平衡——你知道，当人们在股市赚了很多钱后，可能会因为某种原因感到紧张，决定获利了结并将部分利润投入黄金。或者，这可能是一种完全虚假的关系，某天会失效。我遇到过这种情况，我可以给你看一张相关性惊人的图表，然后它突然就不灵了。比如我们曾发现金价和通胀保值债券（TIPS）收益率之间有很好的反向关系，它有效了一段时间，然后失效了。
但无论如何，这张图目前仍然是我们解释黄金走势的首选基本面和技术面依据。
“咆哮的2020年代”：标普500迈向10000点
我们先来看一下最新的市场快评。今天不做早间简报了，让大家休息一下。毕竟不是每个人都像我这样把分析市场当作一种爱好，有些人真的把它当作工作，需要稍微喘口气。虽然我们在 Yardeni Research 做这些工作很开心，但毕竟假期到了。
现在我想专注于标普500指数。我之前说过，到本十年末（2020年代末），标普500将达到10000点。我们以前讨论过这个观点。
看看今年标普500指数的年初至今表现。我们经历了一场非凡的过山车行情，事实证明那是一个巨大的买入机会。虽然在这个过程中我们几次被甩得晕头转向——指数从7000点起步，中间可能跌到了6400点甚至更低——但我依然保持看涨，因为市场表现实际上低于我们预测的年终水平。
随后，像这里的其他人一样，我们意识到关税问题可能并没有预想的那么具有破坏性。我曾认为政府希望在夏季之前解决这个问题，以便专注于中期选举。你也知道，政治是件麻烦事，绝非非黑即白。接着，最高法院将在1月裁定这一切违宪，这就带来了政府如何收拾残局的问题。
但与此同时，股市经历了一个咆哮般的好年份。“咆哮的2020年代”，“咆哮的2025年”。之前的抛售让市场回归了其10年平均水平。正如我之前提到的，10年平均回报率大概从8%上升到了12.5%左右，增加了约4.5个百分点。现在我们正在收复失地，回报率更接近16.2%，而不是12.3%。如果最终回报率是16.2%、17%或18%，那将是连续第三年实现两位数增长。过去两年增长率都超过了20%，今年可能稍微低于20%。而且我们预计明年还会有10%的增长。也就是说，我们将迎来连续四年的两位数增长。
当然，这没有退款保证，但我们对此感到相当有信心。回顾历史，你会发现以前也有过连续三年甚至四年增长的情况，所以这并不疯狂。
同样不疯狂的是行业分析师对盈利的预期。这是每股营业收益。我们每周都在监测这个数据。我们试图通过这个图表展示预期市盈率（P/E）中的“E”（盈利）。我们使用的是远期收益，即当年和来年的时间加权平均值。到了年底，这个数字会向来年的预期收敛。目前的预期大约是每股312美元，而明年的预期是每股357美元。我们预估在350美元左右。
所以分析师们相当看涨。你可以看到2024年的数据趋于平稳，2025年、2026年也是如此，但他们对2027年非常兴奋，对2026年也相对看好，我们大致同意这一点。这符合美好的“咆哮2020年代”情景。
再看营收。从2025到2026年，再到2027年的营收预期显示，今明两年的营收将增长7%。7%看起来非常高，因为营收的平均增长率通常是4.5%。然而，如果你认同“咆哮2020年代”这种无衰退的情景，那么剔除衰退期后的平均值显然会高于4.5%。我还没做具体的计算，但这很容易达到7%。7%的增长率与全球名义经济活动大体一致。总之，标普500指数中的这些公司非常善于创收。
这是利润率，预计到2027年将达到创纪录的15.4%。根据分析师预期，它将升至14.3%。这是远期利润率。归根结底，这再次印证了“咆哮2020年代”的情景。这不仅仅是我个人的设想，虽然它与我的设想一致，但这其实是分析师们的普遍看法。我不认为是我影响了他们，让他们都买账这个概念，而是他们从自己的角度出发也认同了这一点。
看看今年的季度数据。第一季度时，分析师被关税吓到了，降低了预期，结果实际表现好得多——这就是所谓的“盈利钩子”（earnings hook）。第二季度更甚，他们削减了增长率预期，结果实际情况又好得多。到了后来，他们掌握了规律，心想：“好吧，我们不再那么害怕关税和坏消息了。”于是他们坚持住了。到了第三季度，结果又是惊人的好。
现在到了第四季度，他们实际上正在提高预期。我在想，政府关门是否会给我们带来另一个转折，也许1月或2月我们会感到失望。或者债券市场可能对政府的大额支付感到不悦。你知道，我总是在寻找值得担忧的事情。人不能总是盲目乐观，或者如果你要乐观，至少要考虑可能出错的地方。我们正是试图这样做。
这是2026年标普指数的增长率，近期都在走高。分析师们相当看涨。这是我们对标普500指数远期收益与“其余493家公司”的对比更新。你可以看到标普500受到了“美股七雄”的提振，但那“令人印象深刻的493家”表现也相当不错。
问答环节
我还有更多内容，但这还在整理中，等数据没那么多的时候我会写成报告发给你们。这是威尔希尔（Wilshire）指数在2026年的跑赢预期。我们也对盈利做同样的分析。这个图表你们见过了，它显示中盘股和小盘股一直表现平平，而标普500则非常强劲。
好了，我们来快速回答几个问题。总有一天我会把这一切控制在半小时内。
问题1：关于受益于AI的板块
问：你过去提到过三个你认为在标普中表现最好的候选板块：医疗保健、金融和工业。这依然成立吗？两个问题：你认为这些板块会比其他板块更多地受益于AI进步吗？还有其他板块会跑赢科技和通信板块吗？
答： 是的，我坚持看好这三个板块。答案是肯定的。我认为它们利用AI技术以及其他现有技术来提高生产力的潜力巨大。我们都知道医疗保健领域的效率低下，这正在改变。以前你去看医生要在iPad上填资料，现在越来越多地可以用智能手机完成。在纽约有个叫Epic的系统，如果你不幸在两三家医院就诊过，比如这儿取个肾结石，那儿割个阑尾，以前你得亲自跑腿去调记录。现在不用了，所有记录都在一个地方。
至于Sam Altman（OpenAI CEO）总说如果我们现在有足够的数据中心就能治愈癌症，我觉得他有点炒作嫌疑。但我确实认为这对加速处理医疗数据、得出结论（无论是药物研发还是疾病诊断）都有巨大的意义。
问题2：关于黄金和白银
问： 投资者在黄金上的仓位如何？是低配还是超配？
答： 我完全不知道。我只能告诉你，有一段时间的故事是，那些与美国地缘政治利益不一致的国家的央行决定大量囤积黄金。
但我最近每周会上两三次印度电视台的节目（别问我怎么做到的，可能因为我睡得晚吧）。昨晚我重申了我对黄金看涨至每盎司10000美元的预测。也许今早黄金的反弹跟我有点关系？我想象一下也无妨。实际上，印度人一直视黄金为必备资产。
问： 能谈谈你对白银的看法吗？
答： “Hi-Yo Silver！ Away！”（这是《独行侠》的经典台词）。这就是那边的故事。白银的基本面比黄金更强。白银在电子产品中应用广泛，所以从逻辑上讲白银比黄金更有道理，但我认为贵金属整体都会继续表现良好。
问题3：关于未来的风险
问： 最后一个问题，“咆哮的2020年代”会不会像1920年代那样以悲剧收场？
答： 这真是个适合今天结尾的好问题。我之前提到过，每当我谈论“咆哮的2020年代”，得到的反驳就是“那个年代结局可不好”。我的回应之一是：如果结局注定不好，那你最好在结局到来之前多赚点钱，然后把钱兑现，以此避险。
但严肃地说，历史会重演，有时只是押韵。我认为导致大萧条的是1930年5月通过的《斯穆特-霍利关税法》。股市并没有在1929年彻底崩盘。虽然经历了大幅抛售，但随后反弹了50%，到了1930年5月已经回到了前一年4月的水平。那么大问题出在哪？大问题是《斯穆特-霍利法案》通过了，那才是大崩盘真正开始的时候。全球股市暴跌，大宗商品价格暴跌，抵押贷款和债务普遍违约。那才是原因。
我们刚刚经历了一次压力测试。有些人把特朗普的做法比作《斯穆特-霍利关税法》，但全球经济并没有发生大规模报复，世界贸易没有中断，我们并没有真正去全球化，而是经历了全球化的再平衡。
所以，我不认为会以悲剧收场。但老实说，当我关注地缘政治动态时，我确实有点担心2030年代可能会像1930年代。显然已经有一些历史对比了。但目前，我更倾向于认为“咆哮的2020年代”至今一切顺利。如果这能成功，让我们试着展望“咆哮的2030年代”，并将“1930年代式的悲剧重演”作为一个风险因素放在2030年代的考量中——希望是一个小概率风险。
好了，带着这个相对乐观的观点，祝大家新年快乐。多谢，祝一切顺利。
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